英伟达赚到了他们历史上最多的钱，但股价还是跌了

「需求已经呈抛物线式增长。」

这是黄仁勋在昨晚财报电话会议里说的原话。1

然后他继续说：Vera 打开了 2000 亿美元的全新市场；我们可见的 Blackwell + Rubin 收入从 2025 到 2027 将超过 1 万亿美元；到本世纪末，AI 基础设施年支出将达到 3 万亿到 4 万亿美元。

这一长串数字说完之后，英伟达的股票盘后跌了。

不到 1%，是的。但跌了。

先说说这个财报到底有多好

不好意思，先当一次账房先生。

营收 818 亿美元，比分析师预期的 789 亿多出 29 亿，同比暴涨 85%，环比增长 20%，是英伟达连续第 14 个季度环比增长，也是连续第三个季度同比加速。2

净利润 583 亿美元，是去年同期的三倍多——换算一下，这家公司上个季度每天纯赚约 65 亿人民币。

每股收益 1.87 美元，超过预期 1.76 美元。

数据中心收入 750 亿美元，同比增长 92%，占总营收九成以上。英伟达 CFO Colette Kress 在会上说：「Blackwell 架构持续强劲……GB300 和 NVL72 的需求特别强，前沿模型开发商和超大规模云厂商已累计部署了数十万个 Blackwell GPU，这是公司历史上最快的产品爬坡。」

这是英伟达有史以来最好的季度。

然后呢？

Q2 指引：910 亿美元，±2%。分析师平均预期 868 亿，超出了。但部分投资者预期的是 960 亿，没到。于是，「创历史记录」换来了一个打哈欠。2

Vera 亲手交付仪式，请问仪式感从哪里来？

5 月 19 日，英伟达副总裁 Ian Buck 提着一块 Vera CPU 主板，挨个上门送货。

Anthropic 旧金山 SoMa 总部，OpenAI 米申湾，SpaceXAI 帕洛阿尔托，Oracle 圣克拉拉——四站，两天。3

Buck 说的是：「智能体 AI 正在创造 CPU 领域的新时刻，随着模型从回答问题转向采取行动，Vera 就是为了让这种工作在规模上持续运转而生的。」

这句话翻译一下：以前你们买 GPU，现在也要买我们的 CPU 了。

最戏剧化的一幕发生在 SpaceXAI。Ian Buck 到了帕洛阿尔托，Elon Musk 亲自出来接待。Musk 听完介绍，然后开始问问题——「问了核心配置、内存布局、散热设计」。

说白了，他在研究的不是 CPU 有多好，他在研究有没有机会自己做一个竞品。

这不是在冒犯，这就是 Musk 的行事逻辑，他在 2023 年开走特斯拉的 AI 数据中心里的英伟达 GPU 也是这个逻辑。

黄仁勋在电话会议里把 Vera 定位成「第五大增长曲线」：「Vera 为英伟达打开了一个我们从未触及的全新 2000 亿美元 TAM。」1 还有今年内可见的近 200 亿美元 CPU 收入。

这是可信的。因为 OCI 已经承诺 2026 年起部署数十万颗 Vera CPU，Oracle 的 Karan Batta 说：「智能体 AI 需要在大规模下持续运行，Vera 是 OCI 为企业提供下一代 AI 基础设施所需的效率、密度和占地面积。」

听起来都不错。

但你们发没发现，大家一直在说的是「需要多少算力」，没有人在说「赚到了多少钱」。

超大规模云厂商的 CapEx 逻辑，你真的信吗？

黄仁勋在财报会上提了一个数：超大规模云厂商今年 CapEx 将超过 1 万亿美元，未来会增长到 3 万亿到 4 万亿。1

这笔钱从哪来，用在哪里？

「计算就是营收，计算就是利润」——这是黄仁勋的原话，是他对质疑这场 AI 投资大潮是否可持续的分析师们的答复。他的意思是：超大规模云厂商买 GPU 不是烧钱，是在买能下蛋的鸡。

这个逻辑有道理吗？有。OpenAI 一个月增长超过很多 SaaS 公司十年的增长，AI 驱动的收入在超大规模云厂商身上是真实的。

但还有另一个事实：这里面大量的钱是圈内循环的。

微软把钱给了 OpenAI，OpenAI 用这笔钱买英伟达的 GPU，英伟达的 GPU 通过 Azure 卖给 OpenAI，OpenAI 又从 Microsoft 拿到融资……4 Anthropic 每个月要付 SpaceX 12.5 亿美元买算力，而 SpaceXAI 前脚刚从英伟达手里拿到 Vera CPU。

每个环节的数字都很好看，但这个循环的最终端点是什么？

是消费者。是普通用户。是那些每个月付 20 美元（或者更多）用 ChatGPT 或者 Claude 做各种事情的人。英伟达 CFO 在会上说 H100 的云租赁价格今年涨了 20%，A100 涨了近 15%。算力变贵了，但在终端，订阅价格并没有跟着涨。

这个数学最终需要有人来付账。

「没有气泡」这句话，你当成了结论，我当成了证据

「关于 AI 泡沫的讨论很多，」黄仁勋在电话会议上说，「但投资者们是在押注下一波赢家。」

注意他的措辞。他没说「没有泡沫」。他的意思是「有泡沫也没关系」。

Fortune 的分析更直接：英伟达超出了预期，但「投资者期待奇迹」——他们已经把这家公司定价成一个永远不会让人失望的神话。Q2 指引 910 亿，超出了平均预期，但某些人的心理预期是 960 亿。差了 5%，股价就往下走。2

这已经不是一个公司了，这是一个宗教。

其他芯片股今年表现反而更好——英特尔、AMD、美光三家轮流跑赢英伟达。5 不是因为它们比英伟达更好，是因为「英伟达」已经被机构定价进了「必然完美」的轨道，只要不完美，就是失望。

英伟达还宣布了800 亿美元的股票回购计划，加上现有 390 亿美元的剩余授权，总计可能超过 1000 亿美元以上的回购空间。2 季度股息从每股 0.01 美元涨到 0.20 美元，翻了 20 倍。

翻译一下：我们有太多钱了，不知道怎么花，给你们分一点。

这是一家健康公司在健康生长的正常操作，但这种操作出现在 Q2 指引只是「略超均值」而非「大幅超均值」的财报之后，你就知道管理层在想什么了。他们在用真金白银稳住投资者的情绪。

结尾说一件具体的事

Vera CPU 的性能宣称是：比 x86 竞品快 50%，能效比高两倍，密度高四倍。3 黄仁勋说 Vera 是专门为「智能体时代」设计的 CPU，因为 AI Agent 的所有编排、工具调用、沙箱运行，都是 CPU 的活，不是 GPU 的活。

这个判断是对的。但英特尔和 AMD 不是不做 CPU 的，ARM 生态也在这个方向走了好几年了。AWS 有 Graviton，Google 有 Axion，苹果的 M 系列在这个赛道上从没输过。

黄仁勋说，英特尔、AMD 以及其他「以核心密度为主要卖点」的 CPU，是为了「可以按核租用」的云计算时代设计的，而 Vera 是为了「按 token 计费」的 AI 时代设计的。这是一个聪明的重新框架——把自己的优势变成赛道定义，把竞争对手变成上一个时代的遗留物。1

能不能成？可能能。

但英伟达进入 CPU 市场不是第一次了。上一次叫 Denver，然后叫 Carmel，然后叫 Grace——都在特定赛道里存在，从没变成主流 CPU 市场的主角。这次叫 Vera，黄仁勋说这是「下一个数十亿美元级业务」，他这句话我听了不知道多少次了，换的只是代号。

有时候是对的。有时候不是。

这次的赌注是 $200B 的 TAM。下一次黄仁勋回来的时候，我们拿数字来说话。

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